净值增长 Vs 退休收入
在传统DB型养老金计划下,储蓄者退休后每月得到一笔固定收入。DB计划的收益目标始终非常明确,因此对于参与者,退休收入即意味退休后每月实际领取的养老金数额。如果去问一名储蓄者拿多少退休金,他会直接给出一个数字,例如“退休前一年收入的2/3”。类似,社会保险最终也要落实到个人退休收入。
DC计划则完全是另一个概念。大多数DC计划的操作和管理方式与代客理财的投资账户无异,完全用资产和回报说话:资产净值是硬指标,市值增长是优先目标,价格波动是评估风险的主要依据,年度报告强调回报率和账户市值。如果去问401(k)计划参与者拿多少退休金,他会告诉你他账户的总资产,或许还会哭诉金融危机让市值跳水。
问题是,如果养老投资目标是在未来较长周期内取得稳定收益,那么绝不能将投资价值和资产价格波动作为投资决策的主要依据。过多强调这类指标并不会引导储蓄者作出正确决策,甚至可能产生误导。假设你是一位45岁的职员,希望从65岁起有稳定的退休收入。为简化问题,假设你会活到85岁。为达到目标,你可以购买无风险抗通胀型年金产品,20年内无收益,65岁起每月领取固定数额(剔除通胀因素)的养老金。如果养老金账户里的钱足够,为锁定这笔收入,你肯定会参加这项计划。
但以常规投资决策评估指标衡量,你的这笔投资风险很大。随着利率变动,年金产品及美国国债等长期固定收益证券的市场价值(即价格)波动相当大。例如,仅在2012年,45岁档递延年金产品价格振幅就达30%。(译者注:递延年金或未来现金流的估值方法,详见前页图表和右页边栏。)然而,从最终结果看,短期波动对你退休后的现金流毫无影响。因此很明显,从不同角度出发,对同一项投资方案的风险评估截然不同。
不幸的是,养老金管理方式和储蓄者需求的错位,反而被DC计划相关监管法规固化了。监管部门现在要求资产管理机构重点披露养老基金净值变动情况;在保护投资者的名义下,欧盟甚至考虑规定养老金投资最低回报率。但如果储蓄者的需求是65岁后获得稳定收入,那么相关风险并非资产价格的短期波动,而是未来现金流的不确定性。为真正保护投资者,监管部门不应为短期回报率“画红线”,而应更关注实际退休收入的安全性和稳定性。
如果监管部门规定养老金投资最低回报率,考虑到利率风险,资产管理机构就无法将储蓄者的资金投入递延年金或美国长期国债;但从养老需求角度考虑,这些资产恰恰最安全。由此形成了讽刺性局面:为保护投资者设立的法律,反而使投资者无法享受无风险收益。
而法律鼓励投资的品种,从实际退休收入角度看,风险却相当高。例如,美国短期国债一般被视为无风险资产:在长度为8年的分析周期中,投向短期美债的现金回报保持稳定,从未出现本金亏损。但如图表《养老风险的真实意义》所示,以储蓄者退休后可获得的现金流衡量,短期美债投资收益波动性与股市相近,风险极高。
举一个更直观的例子。假设你有100万美元养老基金,将其全部投资短期美债,希望退休后靠投资收益生活。你在某年退休时,所持债券变现后可购买一份年收益率4%-5%的抗通胀年金,每年可得到4万-5万美元现金;但如果你晚几年退休,市场环境变化,这种年金产品的收益率降至0.5%,你每年只能得到5000美元。没错,100万美元本金安然无恙,但现在你的年金收益不足以维持生活。购买短期美债可以保证不亏本,但以未来现金流衡量,投资回报率波动很大。如果你用这100万美元购买抗通胀长期美债,尽管债券价格时时变动,但存续期内现金流不会受任何影响。同理,尽管年金产品的市场价值不断波动,但合同期内的收益完全有保障。
新一轮养老投资危机正在酝酿中。储蓄者、金融从业者和监管部门必须共同努力,修正管理原则,完善评估体系,不再追求投资回报最大化,而是保障储蓄者获得稳定退休收入。这是避免灾难的惟一方法。
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