EnglishRSSApp/Android客户端iPad客户端Kindle版手机版天猫旗舰店

掌握7个财务概念,优质投资So Easy!

作者:迈克尔·雅各布斯 2015-10-15 08:46:25 0

640.webp (23)

你真的清楚自己的资本成本吗?

大多数公司的答案很可能是“不”。

现在,很多公司的资产负债表上有数以万亿的现金。管理者如何运用这些数额巨大的资金,将左右公司今后的发展战略,并决定公司在未来20年乃至更长时间内的竞争力。

不管对于股权还是债权成本、总体还是单个项目来说,不同的假设将会对公司的投资品种及投资价值造成深远影响。对收益的预期不仅决定着项目经理是否会进行投资,而且会影响到公司能否在财务上取得成功。

举个例子,假设一项2000万美元的新投资,未来十年内每年可产生325万美元的正现金流;如果资本成本为10%,那么该项目的净现值为零,即刚好盈亏相抵。也就是说,是否投资可以用抛硬币的方式决定。

但是,如果这家公司低估了资本成本100个基点,即资本成本为9%,那么该项目就有约100万美元的净现值,从而为投资开了绿灯。相反,如果这家公司高估了资本成本一个百分点,即其资本成本为11%,那么该项目净现值就会是负的100万美元,结果是放弃这项投资。

1 投资回报期

错误计算始于预测的投资回报期。

当然,不同企业投资的预测周期应该有所不同。比如医药公司对于一款药剂的投资预测周期依据专利的预计时间设定,而软件厂商的软件产品的预测周期则要短得多。实际上,在一家公司内部,因为投资项目的不同,预测周期也应不同。

但调查结果则显示,多数公司倾向于使用统一的投资预测周期,而不是因项目不同而有所区分。从理论角度来看,这种偏差可以利用适当的终值来进行调整(终值是对投资预测阶段以外的现金流进行贴现所得的值)。但在实际操作中,终值计算的不一致性比投资周期问题更令人震惊。

2 债务成本

在预测完项目的现金流之后,公司经理们下一步的工作是确定这些现金流的贴现率。贴现率是基于公司的资本成本,也就是公司的债务和股权成本的加权平均值。

按说债务成本无需讨论,但在调查中,当受访者被问到使用哪一个基准利率来决定他们的债务成本的时候,仅有34%的受访者选择使用未来将要发行的债券的预计利率——这种被大多数专家认为最合适的利率,来确定债务成本。

接近三分之二(64%)的受访者采用公司现行有效税率,只有不到三分之一(29%)采用的是专家认为最好的方法—边际税率,而剩余的7%采用的则是目标税率。

使用哪一种税率看似无关紧要,实则对资本成本的计算影响重大。目前标普500成份股公司的有效税率的中值为22%,比大多数公司接近35%的边际税率整整低了13个百分点;在一些特定的公司,这种税差更为巨大。以通用电气为例,其2010年的有效税率仅为7.4%。因此,选择有效税率还是边际税率来计算债务成本,对于一家公司的投资决定影响巨大。因此多数公司或选错了债务成本,或用错了税率,亦或两者都弄错了。因此得出了错误的债务成本,来计算他们的资本成本。

3 无风险利率

在计算股权成本的环节,错误就更多了。多数管理层从股权投资者要求的无风险投资回报开始,那么无风险投资所需要的回报率是多少呢?大多数的投资者、管理层和分析师一般都会采用美国国债收益率作为基准收益率。

即便是业务类似的两家公司,也会因为选择不同期限的国债收益率作为基准利益,导致其股权成本有天壤之别,即便其业务并无实质性不同。同样,即使它们选择同样的基准利率,它们最后使用的具体数值还是不一样。

4 市场风险溢价

在计算加权平均资本成本时,下一个重要因素是权益市场的风险溢价,也就是超出无风险利率的那部分价值。理论上说,对于给定时间点的所有投资者,市场风险溢价应该是一样的。这是因为,它是对投资者期望获得的超过无风险利率的回报一个估计值,这也是投资者将所有资金投入股票市场的理由。

但在现实中,溢价的估算其实千差万别。更值得注意的是,即便是在近期由于经济危机导致股票市场急剧动荡的情况下,依然有四分之一的人承认很少、甚至从来都不调整市场风险溢价水平。但在理论上,投资者在这种市况下应该提高市场风险溢价水平。

5 公司股票风险

计算公司股权成本的最后一个环节是量化β值。β值表示公司股票价格波动与整个股票市场波动的关系。当β值大于1时,表明公司股票价格波动性高于整体市场;当β值小于1时,则表明公司股票价格波动低于整体市场。多数财务管理人员都明白β值的含义,但在使用合适的期限来匡算β值的问题上,他们并未达成一致。

观察2008年股票市场崩盘以及随后的股价大幅波动,你就会了解确定期限对于β值以及最终的资本成本估算的巨大影响了。仍以标准普尔500成份股公司为例,他们计算β值的方差接近于0.25,这一数字显示,单单β值导致的资本成本的平均误差为1.5%。对于2008年遭受冲击最大的金融行业来说,其β值的方差更为巨大,通常接近1.0,即在金融行业,由于β值的不准确所导致的资本成本误差达到6%。

6 债务股权比率

接下来的一个环节是估算项目融资所需的合适的债务和股权比例。人们通常希望能够找到一个放之四海而皆准的办法,来测定公司的资本结构中的这个比例。大多数的教科书建议比例的计算应该采用公司的市值指标。

调查结果与上述设想不同,在受访者中存在着4种明显不同的比率计算方式:即期账面债务与股权比例,目标账面债务与股权比例,债务市值与股权的比例,以及即期账面债务与股权市值的比率。

由于股权的账面价值与其市值有着很大的区别,因此根据账面价值和市值计算出来的债务股权比率,可能会差别10倍以上。以德尔塔航空公司为例,其2011年的账面债务与账面股权比例为1.86;同期,其账面债务与股权市值的比率则为16.6。另一个例子是IBM,在2011年,其账面债务与账面股权的比率为0.94,而其账面债务与股权市值的比率不到0.1。对于这两家公司来说,如果采用账面股权来计算资本成本的话,将低估资本成本2%到3%。

7 项目风险调整

最后,按照上述做法,各个公司通过各种与众不同的途径计算出了加权平均资本成本。此后,公司的高层还需要针对单个投资或者并购的特定风险,对资本成本进行调整。比如,微软如果要投资一家半导体实验室,那么微软就需要考察这项投资所需要的资本成本与一家纯粹专业半导体公司的资本成本的差别。

但是,很多公司并未进行这样的分析,他们所采用的方式是仅仅对此前的资本成本进行一个或者更多的百分点的加成。这种主观臆断型调整的结果是,当调整幅度不够时,公司的投资面临极大风险:而当调整过度时,则会错失很多投资良机。

上述这些在假设上的巨大差异,对于当今经济中的资本使用效率有着重大影响。现在应该是管理层和财务顾问者坐下来,开诚布公谈谈的时候了,以便能更好地决定投资回报期、资本成本以及项目风险调整等诸多问题。

迈克尔·雅各布斯、安尼尔·什达萨尼(Michael T.Jacobs)、Anil Shivdasani|文

钮键军 |译

本文有删节,原文参见《哈佛商业评论》2012年7-8月《把握你的资金成本》。

关键词:
相关阅读

已有0人发表了评论

哈佛网友评论