本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)被誉为“华尔街院长”,价值投资之父。1926年,他给北方管道公司(Northern Pipeline)写了一封信,提出一个简单请求。当时他拥有该公司一小部分股份,他意识到这是价值数百万美元的铁路债券和其他有价债券。他想出售这些债券,并将利润以股息的方式分配给股东。
然而,公司主管对此感到不悦。“运营一条输油管道并非易事,这门生意需要专业知识,”他们回复说,“你对这行知之甚少,可我们干了一辈子了。”但格雷厄姆并未被吓退。他用一年时间,约见了公司持股大于100股的股东,试图说服这些消极投资者加入他的阵营,其中还包括洛克菲勒基金会。“这类决定最好由股东而非管理层提出,”他写信给该基金会说,“到底应该让闲置资金继续闲置还是撤出,应当由资金所有者而非管理者决定。”
这是资本主义两种相互矛盾的想法间的战争。格雷厄姆认为管理者由股东雇用,负责管理公司。而北方管道公司的管理者则将自己视为公司的主人,他们认为投资者对业务一无所知——惟一的贡献就是现金。最终,格雷厄姆赢得了胜利,宣布了激进投资者时代的来临。
90年过去了,由于股东资本主义过度关注短期利益,经济发展最终倾向于将投资者利益置于工人和社群之上,并因此饱受诟病。但是,外界反对激进投资者的声音也有待商榷。最近出版的两本书佐证了这点。
在《亲爱的董事会主席》(Dear Chairman)一书中(列举了北方管道公司的例子),哥伦比亚大学讲师兼对冲基金经理杰夫·格拉姆(Jeff Gramm)根据上市公司股东和董事会之间的通信往来,整理编写了激进投资者的历史,并认为这是学生的必读内容。“(这是)一封很好的信教投资者如何和董事以及管理者互动,以及他们对目标公司的看法,还有如何从中赚钱。”他解释道。这些交流是战略智慧的源泉。
从“企业狙击手”(20世纪80年代的流行说法,指试图通过大量买进某公司股份以接收该公司的个人或公司——译者注)的“勒索信”中寻找智慧,听上去似乎有些古怪,但格拉姆所搜集到的内容并不只是要求股息。例如,罗斯·佩罗(Ross Perot)在1985年写给通用汽车公司主席罗杰·史密斯(Roger Smith)的信中说:“我不认为通用汽车能通过砸钱和研发技术解决当前问题,成为世界一流且有成本优势的公司。日本人并没有用技术或资本击败我们,他们设备老旧,是通过对日本工人以及美国联合汽车工会工人更好的管理,打造出更加物美价廉的汽车。”无论承认与否,佩罗的确提出了一种战略。
但我最爱的是2005年丹尼尔·洛布(Daniel Loeb)写给星辰天然气公司(Star Gas Partners)董事会主席艾里克·塞文(Irik Sevin)的信。信中洛布针对公司治理提出一个极为简单的观点:他不该让自己78岁的母亲加入董事会。“如果你身为高管却未能尽责,表现不佳,”洛布写道,“我们并不认为,你妈妈是炒掉你的最佳人选。”
如果《亲爱的董事会主席》像一本案例教学,研究了激进股东主义的个例,并将其作为商业案例探讨,那么托比亚斯·卡莱尔(Tobias E.Carlisle)写的《深度价值》(Deep Value)读起来则更像对学术文章的回顾。书中虽然注释颇多,但读起来并不晦涩。本书讲的主要是价值投资的问题——搜寻价值被低估的股票——它解释了为什么沃伦·巴菲特这样的行业领袖以及卡尔·伊坎(Carl Icahn)之类更激进的投资者能够在市场中大获全胜。《亲爱的董事会主席》一书收录了巴菲特1964年写给美国运通公司的信,还有1985年卡尔写给美国菲利普斯石油公司的信。
首先,两人都追随着格雷厄姆的脚步。他们认为,有时上市公司的总估值会小于部分之和,这可以通过资产变现得到解决。和格雷厄姆的看法相同,激进投资者“对华尔街有最精准的判断让公司死掉比让公司活着更有利可图。”如果你是这类公司的股东,风险在于剩余的流动资金可能会被逐渐消耗殆尽,导致机器停产,最终股票价值比当初投资时还低。但是,说服管理层将公司拆分出售,或者支付大量股息,投资者就能收到回报。
当然,激进投资者经过这些年的发展,已有长足进步。20世纪80年代,他们也许会威胁管理层要取而代之,或者要求公司溢价回购——也就是所谓的“绿票讹诈”(greenmail)——现在此举在美国某些州是违法的,联邦政府会课以重税。今天的激进投资者可能更倾向于促成公司被收购的计划,出售部分业务或提高运营效率。正如格拉姆所说,这说明他们在影响公司的战略。
那么,这些想法有好处吗?令人惊讶的是,的确有。至少在某些程度上是这样。研究显示,激进股东明显能让公司获得更丰厚的利润,更具生产力。这种影响并不会在下一季度体现出来,而是在其后的3年左右。尽管他们的介入会降低研发投入,但公司在几年后会变得更有创新能力。一项研究发现,激进投资者通常会看中那些IT技术落后的企业,帮助它们赶上竞争对手。
外界并没有充分理解激进股东的社会影响。在上述研究中,研究者发现,目标公司的员工薪水并没有随着利润和生产率的提高而增加。这对努力克服不平等和收入零增长的社会来说,是十分严重的问题。(此外,激进股东还可以限制CEO薪水。)但是当智库机构罗斯福研究所(Roosevelt Institute)在2015年11月公布了两份关于短期主义的出色报告时,文中一次都没有提及激进股东,这点还是很说明问题的。
像伊坎和洛布这样的人很容易遭到政治攻击,因为他们公开威胁性言论,并不断挑战激进股东主义的底线,借此获得数十亿美元的收入。伊坎近期针对苹果公司的行动也提醒了我们,他们的一些攻击诉求仍然是要求支付股息。但是,我们不能将所有股东资本主义的问题都怪罪到激进股东这个群体上。任期较短的CEO和消极投资者只关注季度收入,也应受到谴责。
高管薪资则是另一个罪恶之源。关于这点,威廉·拉佐尼克(William Lazonick)在2014年发表于《哈佛商业评论》的文章中有详细解释。握有股票的CEO一定会找机会通过回购提高短期股价,而这与激进股东是否掌权并无关系。(牛文静| 译 时青靖 | 校 万艳 | 编辑)
沃尔特·弗里克是《哈佛商业评论》英文版编辑。
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